天然氣的生產成本

今天CNBC訪問Chesapeake Energy的執行長Aubrey McClendon
內容中 有些數據值得注意

天然氣的產量 2010年增加8-10% ,2011年增加15-17%

生產成本 from Shale為$1.25/mcf ,Conventional為$2/mcf

儲量 兩年前Conventional佔90%, 目前Shale佔超過60%

石油現價約為$80一桶 使用天然氣等於在用$25一桶的石油

這樣看來 就算政府不作任何補貼鼓勵 就依市場自然規律 各行各業只要可能 都會改用天然氣來節省成本 不是嗎

再談天然氣(瓦斯)

2005年時 全球每天消耗2900億立方呎的天然氣 而預計在2030年時每天的消耗量將會是4500億立方呎 那是說未來25年 天然氣每天的消耗量將增加約50%

上回提到天然氣的價格與石油相比時 目前顯得特別便宜
因此早先看到艾克森(Exxon)收購XTO 近來看到雪弗龍(Chevron)收購澳洲天然氣公司 中石油和殼牌(Shell)收購澳洲最大的煤層天然氣生產商Arrow Energy

中國和英國在同一天簽訂合約購買澳洲天然氣 總共金額達到七百三十億美元 由於最新技術的原因 天然氣在中國的開發進度並不快 因而需要增加進口量 2009比2008增加了67%
另外 各國亦在加強爭取中亞的天然氣資源

天然氣在陸上的運輸和石油一樣 可利用管路 在海上則遠不如石油 無論油輪的數量 還是港口設施 石油的海上運輸早已非常有效率 而運輸液化瓦斯的輪船和港口設施都有待增加 那就是為什麼瓦斯的價格和石油的價格不能平衡 要是瓦斯海上運輸和石油一樣有效率 相信它們的價格將會比較容易平衡

既然 瓦斯儲量豐富 價格又低廉 世界能源的需求亦逐年增加 是否會看到更多的瓦斯生產商被能源公司收購
讓我們拭目以待

天然氣/瓦斯(Nature Gas)的價格波動

今年以來 石油價格多半維持在$80一桶上下 而瓦斯價格從約$6跌至不到$4 其原因是庫存量增加至1.626兆立方呎 高於五年平均量8%
多年前 瓦斯價格維持在$2上下很久一段時間 在2005&2008曾漲至$9 去年2009秋季 曾跌至$3以下

以產生同等熱能的效益來算 石油的價格應是瓦斯的六倍 但是由於石油具有多功能的效用 所以 長期以來平均 石油價格是瓦斯的八倍上下 而現在呢 卻是二十倍 明顯的結論是瓦斯便宜

美國的發電結構大約是 燒煤50% 瓦斯25% 其餘25%是核能 水力 風力 太陽能等再生能源
由於瓦斯便宜 加上環保的考量(燃燒瓦斯產生的二氧化碳少於煤炭的一半) 所以已批准既將新建的電廠十個有九個是燒瓦斯的

化學工業裡最基礎的原料-乙烯(ethylene) 在美國百分之七十的乙烯製造是用瓦斯作原物料(feed stock) 而在美國以外的地區 其乙烯的製造是用石油的衍生物-石腦油(naphtha)作原物料
以目前瓦斯的價格來看 在美國生產一噸的乙烯 成本為不到$600 而在南韓生產一噸乙烯成本超過$1015 現在乙烯市場行情是每噸$1100 以目前的情形 對美國的化工廠是大利多
全球石油產量中 十分之一是用作化工原料的生產

在全球石油資源逐漸枯竭 再生能源成本仍然過高 多使用瓦斯作為過渡時期的策略 算是不錯
因此我們看到石油公司在爭取天然氣的資源 艾克森(Exxon Mobil)收購 XTO Energy 雪弗龍(Chevron) 及中國大陸的石油公司投資澳大利亞的天然氣公司

看來能源市場會繼續熱鬧

老油條的能源策略

這裡提到的老油條不是指當年在台北師大附中後門擺攤賣甜不辣外號為老油條的前輩
而是 皮肯斯先生Mr. T.Boone Pickens 他不喜歡被人當作氣人(gas man)或是風人(wind man) 寧可被稱為油人(oil man) 那我就稱他為老油條以示親切 老油條年過八十 大半輩子在做石油買賣 近些年來才兼做天然氣和風力發電

老油條靠石油發了財 但一直擔心美國沒有能源策略 花太多錢進口石油 他日思夜想 天天嘮叨
有一天半夜把他老伴喚醒 說是想到法子了 要準備自掏口袋六千兩百萬美元 來推廣他的能源策略

由於新的技術可以將頁岩中的天然氣採取出來 使得美國天然氣的儲量達到八千兆立方呎 足夠近百年的使用 近來天然氣產能大增 現貨價格落至約$4/m.btu 要是全美八百萬輛十八輪貨車改用天然氣作燃料 就可使近口石油量減半 進而可使貿易赤字幾乎消失
但是大貨車改裝能用天然氣的引擎 所費不貲 因此老油條推動國會立法 補貼改裝車輛每輛六萬五千減稅幅度 以玆鼓勵

美國除了有世界最豐富的天然氣儲量 還有最豐富的風力資源 所以老油條兩年前計畫建1000百萬瓦的風力發電 但是天然氣價格目前太低 只得將風電計畫規模減半延後
天然氣的價格在$7時 風力發電才有辦法
老油條並呼籲政府建造新而有效的輸電系統(smart grid)以便電力輸送

地區銀行 Regional Banks

今年以來 銀行指數(KBW Bank index) 上漲了21% 而地區銀行基金RKH只上漲了13%
要是大銀行仍然有上漲的空間 那麼地區性的小銀行呢
別忘了全美有八千多家銀行 其規模多為中小銀行 在這次風暴中 多半受創甚多 但也有少數銀行表現特別好 有希望在景氣恢復後 更上一層樓

在檢視地區銀行時 特別特別要注意他們的資金結構和風險

以下是幾家e/a(share equity to assets)高於8%的地區銀行 e/a越高表示資金結構越安全
First of Long Island(FLIC ) 8.1%
Hudson City Banc(HCBK) 8.5%
Bank of Marin(BMRC) 12.0%
Bank Trust Financial(BTFG)13.9%
Umpqua Holding(UMPQ) 17.3%

其中 FLIC ,HCBK & BMRC 過去數年 每季都有盈餘 而BTFG & UMPQ 在去年出現虧損

先看去年的每股淨利 BTFG(-1.52) , UMPQ(-0.64) , HCBK(1.07) , FLIC(1.84) , BMRC(2.19)

再看過去五年每股淨利平均成長 BTFG(-5.0%) , UMPQ(-0.5%) , FLIC(4.0%) , BMRC(11.0%) ,
HCBK(18.0%)

預估今年每股淨利 BTFG(-1.16) , UMPQ(-0.05) , HCBK(1.15) , FLIC(2.07) , BMRC(2.28)

本益比p/e(foward 12-31-11) BTFG(n/a) , UMPQ(23.8) , BMRC(13.0) , FLIC(10.8) , HCBK(10.7)

金融風暴時 美國政府會救大銀行 卻任由小銀行倒店 所以在投資地區銀行時 一定要加強注意其財務的健全 除了要看e/a(equity to assets) 還要看risk loan(commercial real estate loan) 所占的百分比 當risk loan 的百分比超過10%時 就會令人緊張 尤其是現在 商用房地產仍在衰落中 risk loan 的數據 有些銀行會在季報中發佈

先前提到的nonperforming assets , loan loss reserve , net loan loss 等 都要注意

還有經營的方式是否本分保守亦很重要 其中包括放款的標準是否堅守 放款外的資產是否放至於穩妥的所在 有沒有涉足和本身業務無關的行業(例如 Exxon做電腦 American Express賣沙拉油) 當然包括是否涉入 次貸 高風險金融衍生物等等

投資銀行就和投資其他行業一樣 要有長期深入的眼光 才能有不凡的收穫 只看短期華麗虛浮的外表 不但無法獲利 說不定還會招致重大損失

如果能找到財務健全 經營良好 又有發展潛力的地區銀行 說不定有一天會成為四大銀行之一
現在的四大銀行 除了花旗之外 另外三家不都是從地區銀行業務開始嗎

Good Luck !

分析銀行 III

今天用一些數字來分析四大銀行的效率和獲利能力

Return on Assets
花旗 2009(n/a) 2010(0.25%預估) 2013(1.10%預估) 過去十年中最高(1.42%)
美銀 2009(n/a) 2010(0.30%預估) 2013(1.05%預估) 過去十年中最高(1.47%)
大通 2009(0.57%) 2010(0.60%預估) 2013(0.90%預估) 過去十年中最高(1.34%)
富國 2009(0.64%) 2010(0.85%預估) 2013(1.15%預估) 過去十年中最高(1.76%)
在此項目中 富國最好

Return on Share Equity
花旗 2009( n/a ) 2010(3.0%預估) 2013(5.5%預估) 1999-2008十年平均(15.2%)
美銀 2009 ( 2.7%) 2010(3.0%預估) 2013(9.0%預估) 1999-2008十年平均(15.1%)
大通 2009(7.0%) 2010(7.0%預估) 2013(9.5%預估) 1999-2008十年平均(10.3%)
富國 2009(7.1%) 2010(8.0%預估) 2013(10.5%預估) 1999-2008十年平均(15.7%)
在此項目中也是富國最好

Net profit / number of employee(每位員工平均為公司獲利)
花旗 2009( n/a ) 2010($16,070預估) 2013($80,350預估)
美銀 2009($22,120) 2010($24,140預估) 2013($93,755預估)
大通 2009($52,412) 2010($55,190預估) 2013($90,953預估)
富國 2009($29,592) 2010($38,518預估) 2013($65,185預估)
在此項目中富國卻是落後 其原因是富國的業務以consumer banking為主 須人力較多 investment banking 和 private banking 則落後其他三大銀行 最近富國曾宣布招雇人才 加強investment banking

花旗銀行 Citigroup

花旗銀行曾是世界最大的銀行 它的股價曾高達近$60一股(2000年) 但在金融風暴中跌到不足$1 原因是為求業績而降低標準 過度膨脹自己的信用 差經勁的風險管理 等等

花旗是第一家跨東西兩岸的銀行 也是第一家裝置自動提款機的銀行 在全球一百多個國家有分支機構 它的國際清算業務(International Clearance) 現在是他最賺錢的部門 它的傳統銀行業務(Consumer Banking)也相當不錯 最近花旗一直在出售資產和發行新股來籌款加強財務結構 看來是穩定下來

去年花旗每股賠$0.29 好過前年每股賠$6.42 預估今年賺$0.15 三四年後賺$0.75
但是花旗的起跑點已經落後其他三大銀行 要想恢復世界第一 得非常非常努力

目前花旗的股價還不到他的實淨值(tangible book value) 最近費爾侯姆基金(Fairholm Fund)買入七億花旗股票 還有國際大炒手(不是紅油抄手)索羅斯(George Soros)亦大量購入
花旗每天的交投量在紐約證交所都是最高 表示亦有人大量賣出 所以還是要從基本面研究後再作定奪

富國銀行 (Wells Fargo)

今年初才退休的董事長科瓦塞維奇(Richard Kovacevich) 早年也曾在花旗銀行呆過 有志未能申 換碼頭到明尼拉不勒斯的Norwest Bank 此公亦是能幹之人 把地區小銀行做大 於1998年合併了富國銀行 並保留富國的名字 此公不但自己是千里馬 亦是伯樂 相中另外一匹千里馬 史丹普(John G. Stumpt) 大力提拔並仔細調教 果然 名師出高徒
師徒二人管理富國以財務保守 作風嚴僅 穩中求進著稱 不會為了業績而放寬標準 因此在房市泡沫時沒有重大損失 並在金融風暴時 趁機收購了Wachovia 使富國成為橫跨東西兩岸的大銀行

富國銀行比起其他大銀行來 它的成本低 獲利能力高 分支機構多 不足的是國際業務 和投資銀行業務 但是以穩中求進的策略來看 富國將會一面維持財務健全 一面擴充市場佔有率

去年富國每股淨利$1.75 要不是有關疏困款償還的一次性扣除(0.76) 富國去年每股淨利會是$2.51 那是歷史記錄 相信未來富國的獲利能力會持續增加

美國銀行 Bank of America

在談論正題之前 先說一件事 早先曾提到 用建平價房屋來救市場
很高興 本週新聞看到海峽兩岸 都有建平價房屋的計劃 台灣準備在林口體育大學旁66公頃土地上建平價住宅 這些都是一舉數得的事 應該鼓勵

回到正題 現在的美國銀行 早先只是位在北卡州夏洛特的一個地區銀行(NationsBank) 因為經營良好 財務健全 併購了以美西市場為主 但經營不佳的美國銀行 卻保留美國銀行的名稱 之後 於04年4月收購艦隊銀行(Fleet Boston Fin'l 以美國東北市場為主 前身包括New England Bank) 之後又收購了MBNA及LaSalle Bank 金融風暴時 趁機收購了Country Wide 和美林證劵(Merrill Lynch) 成為美國最大的金融機構之一


美銀去年每股虧損$0.29 今年預估每股賺$0.70 在29州有6000各分支機構 放款中 商業放款25% 商業房地產8% 住宅45% 消費19% 國際3% 去年放款損失3.58% 壞帳準備4.16% 未應用資產(nonperforming assets)(包括90-day past-due)5.83%

說到美銀 不得不談談才卸任的執行長 肯路易士(Ken Lewis) 此公的確有本事 能將一個地區銀行擴充為世界級大銀行之一 非常可惜 因為美林證劵發獎金的事 迫使約翰賽恩(John Thain)離開美林 而路易士自己 也在今年初離開美銀
美林本身最大的資產就是那一萬五千位財務顧問 賽恩是華爾街出身 曾在高盛做到共同總裁
到了紐約證交所當執行長時 亦表現非常好 在危機中接任美林執行長 在風暴中48小時內談妥將美林賣給美銀 賽恩為了留住那一萬五千位財務顧問 所以照發獎金 可是美林大虧損 還受聯邦拯救 否則會倒閉 此時經濟蕭條 失業率過高 這種行為 自會引起指責
路易士為了卸責 都說是賽恩 但他自己是最高負責人 最後還是要負起責任
這個事件 我有些建議 說不定可行
其一 賽恩僅取薪資一元(路易士已經分文不取 花旗的潘迪特就這麼做)
其二 所有應發獎金 一律延發(等到公司賺錢時再發)
其三 未來獎金制度應以長期表現為準(已有許多前輩有此建議)
其四 執行長親自兼任危機長(華老這麼說的)
其五 登廣告向政府和國會感謝並向老百姓道歉(雖然金融風暴不是他們引起)(須道歉但不須鞠躬)
最後 get it done , get it over and move on

要是今天 依舊是路易士做美銀的執行長 賽恩是美林的總管 相信不出幾年 美銀一定輝煌
到時 路易士光榮退休 賽恩接任 又可再風光十年
可惜 路易士被迫提早退休 賽恩到二流銀行(C I T)混混 浪費大好人才

新任執行長 莫乃翰(B. moynihan) 未曾聽說從前有何驚人表現 但望將來不要讓大家失望
美銀雖面對挑戰 但已佔據有利位置 是有機會成為財金霸主

大通銀行 J P Morgen Chase

目前的大通銀行主要是由從前的四個銀行合併而來 其過程如下 最先是漢華銀行(Manufacture Hanover)被美華銀行(Chemical Bank)併購 之後大通銀行(Chase Manhattan bank)被合併後的美華銀行所併購 但卻保留使用大通銀行的名字 最後摩根銀行(J P Morgan)被大通銀行收購而成為今天的大通銀行(J P Morgan Chase)

漢華和美華都是傳統銀行 尤其是美華以經營管理良好著稱 大通原本是被洛克菲勒家族控制 大衛洛克菲勒曾任大通的董事長多年 摩根銀行原先以服務富有人士為主要業務 向來以財務保守著稱

這次金融風暴前 大通沒有涉入次貸太多 財務良好 在風暴中趁低收購了貝爾史登(Bear Stern)和華盛頓互助銀行(Washington Mutual) 使得原本只有在美國東部有業務的大通 一舉橫跨東西兩岸 大大增加了它的競爭能力

現任大通的執行長吉米迪蒙(Jimmy Dimon)原先在花旗銀行 曾是花旗執行長的候選人 但是輸給了普林斯(C. Prince) 因此去了當時規模較小的大通 沒想到普林斯把花旗搞砸 而迪蒙卻把大通經營得有聲有色 更上層樓

目前 大通的獲利主要來自投資部門(Investment Banking) 信用卡部門連續五季沒有獲利(04年7月大通收購了Bank One 它的主要業務是發行信用卡) 但是分析師預測今年的每股淨利 會比去年增加兩成 約在$2.75左右

雖然大通的前途看好 但是股價已回升不少 是否有更大的前途 得看後續表現

分析銀行 II

上回談到金融風暴前 四大銀行的equity/assets比 那麼現在的情形又是如何

目前的e/a 花旗8.5% 美銀10.5% 大通8.5% 富國10.5%
看來四大銀行的資金結構都算安全 這也是去年聯儲會和財政部要作抗壓測驗(stress test)的原因

去年底以前 四大銀行都曾發行新股來還TARP 因此稀釋了每股的淨利 但是 除了花旗 其他銀行
都有收購別的生意 使得資產大增因而增加每股獲利能力 經過計算 四大銀行的獲利能力將會增減的程度大致如下 富國1.6倍 大通1.25倍 美銀1.0倍 花旗1/6倍

由此看來 當景氣恢復正常時 富國銀行的獲利能力將會最好 加上安全性最高 難怪華老(Warren Buffett)一直加買富國銀行

當然 以後的獲利能力會因為其他因素而改變 如 市場佔有率 經營效率 領導人能力 等等

分析銀行 I

大家好 新年快樂 恭喜發財 身體健康 事事如意

分析銀行前半段和分析其它行業是一樣的 如本益比(p/e) 淨資本回報率(return on equity) 淨資產 淨利 獲利成長 營業成長 財務結構 等等

那後半段是 存款 放款 利息收入 壞帳準備 呆帳率 淨資本和資產比(equity to assets)
放款和資產比(loans to assets) 危險放款率 等等

2007年7月 我曾用e/a(equity to assets)來分析四家大型銀行的風險 那是花旗銀行(citi bank)
美國銀行(bank of american) 大通銀行(j p morgan chase) 和富國銀行(wells fargo)

那時的數據是 花旗5.4% 美銀8.6% 大通7.9% 富國8.3%
通常5%是可以被接受的 數字越高越好 低於5%就會被認為危險

果然不出所料 金融風暴時 是花旗出了大問題 其餘三家則趁機收購 擴充地盤
那麼 現在這幾家銀行 情況又是如何 請待下回分析